（报告出品方/作者：信达证券，罗岸阳）

一、聚焦核心制冷主业，重回行业龙头地位

1.1四通阀、截止阀超越三花，规模重回行业第一

浙江盾安人工环境股份有限公司前身最早成立于年，从年起正式进入空调零部件制造行业，年进入换热器领域，年进入制冷设备领域，10年后切入特种空调领域。公司于年正式在深圳证券交易所挂牌上市。公司深耕制冷领域多年，以“健康、舒适环境的引领者为愿景”，以“提升能效，优化环境为”为使命，目前已经成为国内以及世界制冷行业配件龙头企业。

公司在制冷配件业务领域具备明确的技术、品质和制造优势。公司产品线丰富，产能充足，截止阀、四通阀、储液器等主导产品年产量均达千万级以上，目前四通阀、截止阀、小型压力容器、系统集成管路组件市占率均为世界第一，电子膨胀阀位列全球第二。从国内制冷阀件市场来看，盾安环境与三花智控目前形成双寡头垄断格局。公司微通道产品曾经获得国家科技进步二等奖。

公司阀件业务发力，重回国内行业第一。根据产业在线数据，年上半年，盾安环境空调阀件内销达到1.56亿只，同比增长66.80%，三花智控紧随其后，内销同比增长56.1%至1.09亿只。从市占率来看，盾安环境的内销占比从20Q4起超过三花智控回到行业第一的位置，上半年盾安环境内销总占比达到39.20%，比三花智控高出4.9pct。

盾安环境主要产品市占率全面上升。从细分品类来看，从去年下半年开始，公司截止阀、四通阀、电子膨胀阀、电磁阀市占率开始全面提升，21Q2四大品类公司市占率分别同比提升1.2pct、8.7pct、5.8pct、13.3pct，市占率份额分别达到41.5%、44.3%、25.2%、13.3%，分别位列细分品类内销市场的第一、第一、第三、第二。

从内销绝对量出货来看，截止阀、四通阀超过三花，重回行业龙头，电子膨胀阀迎头赶上。H1盾安环境截止阀、四通阀、电子膨胀阀、电磁出货量分别达到万、万、万、68万套，分别同比增长49%、84.8%、.7%、.1%。截止阀继续保持领先，四通阀内销对三花实现反超，公司与三花之间电子膨胀阀和电磁阀的出货差距正在逐步缩小，21H1公司电子膨胀阀和电磁阀内销出货量较三花少、万套。

坚持产品为本重视研发，通过产品技术创新推动公司业务发展。公司将创新作为发展的灵魂，不断提升技术，大力投入研发，公司研发费用率常年稳定在4%以上，21H1公司研发投入同比+32.78%。截至年6月份，公司共拥有项专利，负责或参与制定了38项国家标准和40项行业标准。获得了“全国质量奖”“国家创新型试点企业”“国家科技进步二等奖”“中国专利优秀奖”等荣誉称号。公司产品获得美国（UL、ASME）、欧洲（VDE、TUV、PED）、俄罗斯（CE）、加拿大（CSA）等世界各国的产品质量认证，远销海外。

从国内到国际，海外业务占比稳步上升。在站稳国内零部件头部厂商的地位后，公司进一步向海外市场扩展。目前公司在美国泰国分别设有研发中心、制造工厂，在北美、欧洲、日韩、泰国、印度、马来西亚等地都设有海外公司或销售机构。年公司海外收入占比突破15%，H1公司海外营业收入达到8.47亿元，同比增长24.05%，占公司总营收比例提升至16.82%。

凭借过硬的产品质量、多样化的SKU、良好的产品交付能力和全球化的销售研发布局，公司积累了大批海内外长期合作伙伴。美的、格力、海尔、海信、大金、松下等都与公司维持长期稳定的合作伙伴关系，进一步体现出公司稳固的行业地位。

1.2业务瘦身走出经营困境，战略聚焦核心主业

作为制冷阀件行业的龙头企业之一，尽管主业稳定发展，但公司在年和年均出现了巨额亏损。两次亏损的主要原因分别为资产减值和担保损失减值。

为了拓展公司融资渠道，支持业务扩大，盾安环境自年起开始与盾安控股和江南化工（公司控股股东盾安集团持有期14.4%股份，属于关联方）开展连带责任关联互保合作。

年公司与盾安控股续保额度13亿，后将担保额度调低至10亿，担保期限为融资活动发生后3年。年盾安控股发生流动性危机，经过各债权银行成立的债委会帮扶处置资产，偿债工作逐步进行。年公司进一步将对盾安控股的担保额度调低至7.5亿元。

为了避免后续担保事项对公司带来后续更多不确定风险，公司基于谨慎性原则于年年底计提了担保损失6.33亿元，是公司年归母净利润大幅下滑的主要原因之一。20年底计提担保损失后，盾安控股仍有1.31亿贷款未偿还，截至年6月底，盾安控股已偿还贷款1.1亿元，剩余.97万元已逾期。该部分贷款.97万元或将由盾安环境上市公司来偿还，计入公司年年度损益。

至此，由于集团流动性危机对上市公司带来的影响基本结束，未来预计不会对公司本年度和以后造成其他重大影响。

公司另外一次巨额亏损则是因为从年起开始聚焦核心制冷主业，重启对公司节能业务处置工作。在年至年之间，公司顺应行业发展趋势开始接触新业务，不断通过出资设立、战略投资、定增等方式扩大公司规模，公司业务逐渐拓展至节能、传感器、智能制造、新能源汽车等方向，但多元化经营并未提高公司盈利能力。因此，年起公司开始聚焦核心制冷主业，启动对非核心业务与资产的处置和剥离工作。当年公司对节能业务资产计提减值准备13.94亿元。（报告来源：未来智库）

年，公司分别处置了苏州盾安智芯传感技术有限公司、盾安（天津）节能系统有限公司及权属公司、武安顶峰热电有限公司、上海风神环境设备工程有限公司65///%的股权，标志着公司对传感器业务、环保业务剥离的开始，又在年分别处置了江苏大通和合肥通用，解散清算了与美国MicroluxTechnology,Inc.合资设立的DunanSensing，LLC，子公司传感科技停止经营，新能源汽车业务相关的精雷电器也在年启动破产重组。

坚定实行聚焦主业的政策后，目前公司业务主要可以分为两大板块——零部件制造和装备制造：

1）零部件制造又可以分为制冷配件、热交换配件和新能源汽车热管理系统配件。制冷配件包括四通阀、截止阀、电子膨胀阀等阀件；管组件；小型压容器，热交换配件包括片换热器、微通道换热器等，新能源汽车热管理系统配件包括车用电子膨胀阀、车用电磁阀、单向阀等。

2）装备制造板块主要可以分为商用中央空调、特种空调项目组和冷链系统。公司的特种空调项目组包括了核电制冷、轨道交通制冷和通信制冷等。

为了进一步明确公司发展策略，提升管理效率，年公司高管层面进行了大规模调动。董事长姚新义重新回到上市公司主持业务，公司总裁、副总裁分别为商用业务、销售、研发、生产等领域专家，对公司各项业务进行针对性战略调整和提升效率。公司进行的年产销规划内容报告中指出，质量管理体系有效运行，不良率持续下降，产品整体质量水平提升明显。

我们认为经过这两年完成对集团担保和非核心业务的剥离纾困后，公司通过战略聚焦核心主业，已经逐步走出经营困境，在年上半年也成功实现扭亏，21H1营业收入达到50.36亿元，同比+55.3%，实现归母净利润2.59亿元，同比+.66%。未来也将公司将立足于制冷和新能源汽车业务重新实现快速发展。

二、新能源车热管理布局完整，乘东风打开新增长曲线

2.1盾安热管理部件布局完整，车企开放二供带来切入良机

作为国内空调零部件的龙头企业，公司本身具有兼容汽车空调零部件业务的能力。因此，随着国内新能源车市场的迅速扩大，公司在年设立盾安汽车热管理科技有限公司，正式进入新能源车零部件业务。与国际技术团队合作，研发新能源汽车热管理关键零部件领先技术，为客户提供高效、智能的系统解决方案，加速产业布局。

与新能源汽车热管理系统先行者三花智控相比，公司相关产品布局完善。和三花智控作对比，盾安环境在新能源热管理系统的产品布局几乎一致，包括车用电子膨胀阀、电磁阀、热力膨胀阀等阀件品类，也包括气液分离器、水泵、电池热管理系统和降温模块组件等。

公司已与主流新能源车企及系统公司建立了合作。公司现有的客户包括比亚迪、蔚来、理想、一汽、吉利等新能源车整机厂商，法雷奥、空调国际、马瑞利、三电等车用空调系统厂，银轮、拓普等汽车零部件企业，同时公司与宁德时代、微宏动力、盟固利等电池企业及宇通、中车、一汽解放等商用车车企在商用车电池热管理领域也建立了良好的合作关系并已有供货业绩，产品已经适用于包括比亚迪秦、汉、元、DE、吉利极氪等多款车型。年公司负责新能源汽车相关业务的全资子公司盾安汽车热管理公司实现营业收入.98万元，21H1子公司营业收入同比+%。

公司之所以将新能源汽车相关业务作为大力培育的业务板块，其原因可以从行业的发展潜力和公司本身切入业务的可能性两点出发分析：

1）新能源汽车行业迅速发展，汽车零部件国产化替代过程中可挖掘潜力巨大。

随着科技革命和产业变革发展，再加上环境生态压力的逐渐加大，新能源汽车成为我国汽车产业发展的必然趋势。新能源汽车融合了清洁能源、新材料、互联网、大数据、人工智能等多项元素，使汽车从单纯交通工具向移动智能终端、储能单位和数字空间转变。为此，我国政策制定单位从年起多次出台文件引导新能源汽车产业向好发展。年10月，国务院常委会会议通过了《新能源汽车产业发展规划（-）》。

在政策引导下，到年国内新能源汽车产销两旺，但该阶段行业整体的快速增长很大程度上依赖于相关部门的新能源购车补贴。因此年各项补贴减少后，当年新能源汽车销量为.6万台，同比小幅下滑4.00%。但这并不会影响国内新能源汽车行业的整体快速发展，根据工信部发布的《新能源汽车产业发展规划（-）》，在年新能源汽车销量将占到汽车总销量的30%。

尽管今年汽车销售总体增长缓慢，但新能源车受政策和行业趋势引导快速增长。年三季度我国新能源车销量达94.90万台，同比增长.99%，从渗透率来看，9月份新能源汽车的渗透率由年初的7.16%提升了10.14pct，达到17.29%。（报告来源：未来智库）

目前来看，全球汽车热管理厂商中传统国外热管理龙头电装、法雷奥、翰昂、马勒四家企业占据全球市场一半以上的份额，具备明显的技术优势。从国内市场来看，主要的汽车空调及热管理系统上市公司包括三花智控、银轮股份、协众国际控股、克来机电、奥特佳、松芝股份。随着国内市场新能源汽车的进一步扩大，对于新能源汽车零部件和热管理需求的将进一步放量，不论是整机厂商还是热管理系统制造商都将扩大生产，寻找二供、三供的过程变为盾安带来了巨大的增长可能和空间。

2）盾安作为家用制冷阀件龙头企业，拥有扎实的技术、生产基础，具备提供优质新能源车零部件和热管理系统的能力。

从汽车热管理系统本身来说，新能源汽车热管理系统对比传统汽车热管理系统更为复杂、要求更高。从空调系统看，传统乘用车空调系统通过压缩机制冷，通过余热制热，而新能源车制冷须通过电子压缩机，制热则需要通过PTC加热器或热泵；从热管理方面看，传统汽车主要关心发动机和传动冷却，而新能源汽车需要

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