（报告出品方/作者：中信建投证券/王介超）

一、聚焦“特钢新材料+锂电新能源”双主业发展战略

（一）发展历程：不锈钢棒线龙头，切入新能源赛道

永兴特种材料科技股份有限公司，前身为永兴特种不锈钢股份有限公司，成立于年7月，年于深交所上市，简称永兴材料。

年以前，公司主要从事高品质不锈钢棒线材、特种合金材料的研发和生产，是中国不锈钢棒线材龙头企业，市场占有率长期稳居前三。年开始，公司全面进军锂电行业，自有锂云母矿山资源，已经建成了从采矿、选矿到电池级碳酸锂生产的锂电产业链，并开始下游电池布局。公司实现云母提锂技术的突破，是云母提锂龙头企业。

永兴材料目前已经形成“新材料+新能源”的双主业发展格局，瞄准高端装备制造业和新能源产业，激发新动力，迈向新的征程。

（二）股权结构：股权结构相对集中，有良好激励机制

公司管理层控股，股权结构较为集中。截至年H1，公司前十大股东合计持有公司股份58.34%，其中，第一大股东为公司实际控制人、公司董事长、总经理高兴江先生，持有公司38.49%股份。公司第二大股东是浙江久立特材科技股份有限公司，持有公司8.87%股份；久立特材是公司下游客户，年以战略投资的考虑入股永兴材料，成为永兴材料第二大股东，结合双方在各自领域的优势，联合拓展高端市场，提升新产品新材料研发能力。另外，邱建荣为公司副总经理，周桂荣、杨辉、顾建强均为公司董事。相对集中的股权结构使公司决策相对集中，确保了公司管理层与股东的利益一致性，利于公司管理层的积极进取和公司业绩提高。

公司推出股权激励，健全公司长效激励与约束机制。股权激励充分调动相关人员的积极性，有效地将股东、公司和核心团队个人利益结合在一起形成利益共同体。公司实施年限制性股票激励计划，对公司高级管理人员、核心管理及技术（业务）骨干员工等58名员工授予万股限制性股票，占当时股本总额的1.38%。

（三）主营业务：特钢奠基业，新能源助腾飞

营收：特钢新材料业务稳中向好，新能源业务成为增长极。特钢新材料业务是公司传统主业，营收近年来保持稳定，近三年稳定在47亿元附近；年1-9月，公司特钢新材料业务实现产品销量23.31万吨，实现归属于上市公司股东净利润3.32亿元，其中三季度特钢业务经营稳健，实现产品销量8.12万吨，实现归属于上市公司股东净利润1.38亿元（含转让上海新太永康健康科技有限公司股权处置收益）。

同时，锂电新能源业务产能释放、量价齐升，带动公司业务增长；年1-9月，锂电新能源业务实现碳酸锂销量.4吨，实现归属于上市公司股东净利润2.18亿元，其中三季度实现碳酸锂销量.4吨，实现归属于上市公司股东净利润1.10亿元，合计实现归属于上市公司股东净利润2.48亿元，同比增加.97%。年前三季度合计实现归属于上市公司股东净利润5.50亿元，同比增加.61%。

利润：特钢提供持续现金流且从未亏损，新能源打开想象空间。年以来公司从未亏损，且大部分年份保持增长，主要得益于公司特钢产品定位中高端，下游认证壁垒叠加龙头效应加持，特钢业务毛利率近年保持在12%以上，是公司发展的优质现金流。新能源业务自年贡献营收，业务扩张费用前置，短期毛利率受到影响，但目前已经恢复至正常水平，年H1毛利率水平达到40.1%，随着公司碳酸锂产能扩张放量，打开公司利润增长想象空间。截止年三季度，公司归母净利润已经达到5.5亿元，同比增长.6%，年全年表现亮眼，年将加速上扬。

二、新能源业务，更具成长性

（一）继续重视锂赛道：能源革命带来的超级周期

碳中和重塑能源结构，锂电需求步入超级周期。中国在第七十五届联合国大会上向全球做出“”双碳目标的重大承诺：在年实现碳达峰，年实现碳中和。不只是中国，目前全球已经有超过个国家和地区提出了“零碳”或“碳中和”的气候目标，这是一项全球各国的共同任务，将驱动全球能源结构发生巨变，我们已经站在一个电力生产、消费清洁化时代变革的起点，可以预见，以锂电体系为代表的电化学能源应用场景将贯穿电力系统的发电、输电、用电环节，锂电需求将迎来的超级上行周期，而且我们正处于周期的起点，未来空间巨大。

1、锂需求具备持续高增长特征

新能源汽车产销进入S曲线高速增长期

中国新能源汽车爆发元年，产销数据远超预期。其中，11月产销双双超过40万辆，分别完成45.7万辆和45万辆，同比增长1.3倍和1.2倍，国内新能源汽车单月、累计产销数据继续双双刷新记录。年11月，中国新能源汽车渗透率已经达到17.8%，单月渗透率继续加速。预计年中国新能源汽车销量将达到万辆，渗透率到13%。

处于S曲线高速增长的陡峭区间起点，未来渗透率加速。产业经济学视角下，渗透率的提升有经典的非线性特征，呈现出类似于种族增长S型曲线的特征：渗透率在10%以下时，产业处于“导入期”，属于发展前期；渗透率到达10%~15%的临界点后，将进入高速增长期，又称S型增长曲线的陡峭阶段，强劲而陡峭地攀升至S型曲线的顶部，达到饱和状态，此时的市场占有率往往会达到90%。中国新能源汽车渗透率在年仅为5.4%，今年已经接近13%，年11月单月更是达到17.8%，中国新能源汽车产业的增长完全符合S型的增长曲线，目前正处于S型曲线快速上升的拐点位置，未来渗透率将进一步加快。

电力结构转型催生储能需求爆发

双碳背景下，电力结构转型催生储能需求。新一轮能源变革时代，电力是能源转型的中心环节，也是未来减碳的关键领域，风电光电等非石化能源发电量的比例将持续上升。由于风电、光伏具有天然不稳定性、间歇性的问题，必须搭配储能才可消解波动性，实现电网的稳定运行，因此在大力发展风电、光伏的同时配套储能设施是电网企业的必需选择之一。储能技术包括机械储能（抽水、压缩空气等）、电磁储能（超导、超级电容等）、电化学储能（电池）、化学储能（制氢）等。

政策鼓励，国内五年十倍空间。今年7月，国家发改委、能源局发布的《关于加快推动新型储能发展的指导意见》提出，到年，要实现新型储能装机规模达30GW以上。新型储能主要是指包括电化学储能。

锂电其他细分领域需求也将加快增长。随着锂电池成本不断降低、新国标的执行，电动自行车市场锂电化的趋势不可避免；近年来，新兴电子产品（如TWS、无人机、VR/AR设备等）电动工具、出货量增速巨大，在未来可能成为消费电池需求新的增长点。电动自行车、电动工具、扫地机器人、无人机等其他细分领域作为锂需求的有效补充，工程机械、船舶的电动化也在加速。（报告来源：未来智库）

十四五期间，锂消费CAGR超30%。其中，最大消费增量来自新能源汽车，对锂的需求从年的不足15万吨LCE增加至年的超过80万吨LCE，新能源车占比提升至67%。

2、近年供给弹性不足，价格将持续高位

产能释放缓慢，锂供应持续紧张。西澳锂辉石矿和南美盐湖是全球锂资源供应的主要来源，占比接近80%。年全球锂资源供应呈现短缺局面，年供应增量主要来自国外，澳矿新增产能有限，新增供给以建成产能增产为主，主要是Greenbushes扩产、Ngungaju和Wodgina的复产等，而且考虑到Greenbushes、Wodgina等产品只供应股东，市场可流通的增量更为有限；南美盐湖新增产能投产速度低于预期，增量较大且确定性较强的只有SQM。非洲、巴西、中国规划开发资源，短期内很难供应到市场上，因此，在未来两年时间内，增量都较为有限。未来两年全球锂资源供应都将维持供应短缺状态，年供应缺口将较年扩大。

矿山产销以包销模式为主，供应紧张时更易加速价格上涨。澳洲主力矿山以长单包销为主，一些新建、扩建产能也已敲定包销协议，这些合计占了海外锂矿产量的85%以上，包销权主要集中在几家大的锂盐加工企业手中如赣锋、天齐等，而对于大部分中小规模锂盐加工企业而言，没有资源的保障，只能在市场上收购仅有的少量流通散单，在市场供应紧张的时候，会导致锂盐企业现货市场抢货行为，加剧市场供应紧张程度，出现以小撬大式的价格滚动走高，推动价格更快上涨。

锂价将高位运行，行业高景气将持续数年时间。锂价在年年中跌破4万元/吨后确立底部，随后价格反弹，年一季度翻番达到8万元/吨，三季度突破10万元/吨，四季度再次上冲，达到20万元/吨，12月下旬达到24万元/吨。价格暴涨背后的原因，是下游需求火爆、供应难以满足。由于未来两年时间内锂供应紧张难以得到缓解，尤其是年上半年，几无增量但预计需求依然火爆，因此断定锂供应最紧张的时刻可能仍未到来，锂价有望冲击新高；年锂供应会有较为显著的增长，但需求进入S曲线陡峭增长期，预计供应依然保持较为紧张的局面，锂盐价格有望在高位运行，行业高景气度至少维持数年时间。

在锂产业链中，价格从上自下传导，锂盐-正极-电池采用原料+加工费模式，加工费相对稳定的情况下，价格上涨的大部分收益落入上游矿山/盐湖企业，是本轮锂价上涨最收益的一环。

（二）云母提锂，未来可期

1、云母提锂：中国锂资源保障的必然选项

中国并不是一个锂资源丰富的国家。相比锂资源丰富的南美锂三角国家、澳大利亚等，中国并不是一个锂资源丰富的国家，且国内资源禀赋较差，品位低、共生元素多、杂，优质资源不多。

中国锂资源对外依存度高。中国拥有全球大部分锂盐生产产能，对锂资源的需求量巨大，但自产资源少，年中国锂资源产量（含锂辉石、锂云母、盐湖等）10万吨LCE当量，约占全球23%。资源对外依存度接近70%。锂是新一轮能源革命中的重要基石，被誉为“白色石油”，以石油等资源中国受掣肘为鉴，保障中国锂资源供给，对我国实现碳中和、新能源革命弯道超车具有重大战略意义，国内锂资源自主开发迫在眉睫。

锂云母是最常见矿物之一，是提锂的重要矿物。锂资源类型分为一次资源、二次回收资源等，一次资源中，目前最主要的卤水提锂和硬岩提锂两大类，其中硬岩型锂矿包括锂辉石、锂云母、透锂长石等。从资源量分布来看，全球卤水型锂资源占比约60%，集中在南美洲的玻利维亚、智利、阿根廷；硬岩型锂矿资源约占全球已探明锂资源的30%，锂辉石主要在澳大利亚、美国、中国，其中澳大利亚拥有世界上最大的硬岩型锂矿出口国，锂云母矿主要分布于津巴布韦、加拿大、美国、墨西哥和中国。从当前锂资源供应结构来看，供应以西澳锂精矿和南美锂盐湖为主，锂云母资源多在津巴布韦、加拿大、美国、墨西哥、中国等国，开发以中国江西为主。

中国宜春锂云母资源丰富。国内矿石锂资源公司以布局四川锂辉石和江西锂云母为主，江西宜春锂云母资源丰富，被誉为“亚洲锂都”，坐拥全球最大的多金属伴生锂云母矿。但并不是宜春的全部锂资源，相当一部分矿山目前仅仅详细勘探了几分之一的面积：例如，永兴材料的化山瓷石矿，矿权面积1.87平方公里，但目前仅对其中的0.38平方公里进行了详勘（占采矿权总面积的20%）。由于早期宜春锂云母矿勘探工作不完善，因此实际的储量规模可能显著高于目前统计，新增储量潜力较大。

国务院办公厅印发的《新能源汽车产业发展规划（-年）》，提出要加强锂等资源的保障，锂资源的国产化是行业大势，依托江西宜春发展云母提锂，是提高国产资源自给率的不可或缺选项，将有助于改善中国锂矿资源严重依赖国外进口的局面。

2、技术突破+成本下降，云母提锂战略地位提升

年之前云母提锂一度不被看好。虽然国内锂云母资源十分丰富，但此前云母提锂并未得到充分的推广，主要是面临技术、成本两方面的难题。首先，锂云母成分复杂，化学式KLi1.5Al1.5［AlSi3O10］（F,OH）2，主要组成有锂钾硅铝氟，在原料提炼和锂盐提纯上难度更大，尤其是氟生产过程中会腐蚀设备，生产无法连续，这也是早期以锂云母为原料的碳酸锂成本高且品质不佳（主要以工业级为主）的核心原因；其次，锂云母精矿品位低，Li2O含量通常为2.0～3.5%，生产1吨碳酸锂需要约18-19吨锂云母精矿（品位3.0%计算），是用锂辉石精矿耗量的2.4倍，而且会产生大量的冶炼渣难以处理。因此，云母提锂在相当一段时间内几乎无人问津。

永兴引领技术突破，预期照进现实。虽然锂云母提锂长期面临着诸多困难和挑战，但在产业和学术界的不断努力下，目前其分离提取技术已经不断完善。云母提锂企业主要采用混合酸法与硫酸盐法两种工艺，尤其是后者经过技术工艺的不断提升之后，已经较好的解决了传统工艺中流程长、能耗高、设备腐蚀等问题。锂浸出率提高后，实现了从锂云母矿中高效、经济提取电池级碳酸锂的目标。年以来，以永兴为代表的复合盐低温焙烧技术+固氟技术+隧道窑技术，使得云母提锂技术取得重大突破，年规模化生产和技术进一步升级。解决了：1.浸出率低导致渣量大，需要更多原料成本、产生渣处理费的问题；2.氢氟酸腐蚀设备，导致停产检修、维护成本高的问题，显著降低了生产成本。产业化之后，随着规模化效益提升，行业成本进一步下降，目前已经显著下降至行业成本曲线的前半部分，云母提锂完成了从全球最高成本到全球领先成本的蜕变。

3、政策引导，产业化走上快车道

江西省、宜春市政府持续汇集各方面政策推进锂电新能源产业发展，年宜春政府出台了《加快推进锂电新能源产业发展的决定》，后相继印发《宜春市锂电新能源产业发展优惠政策》《宜春市锂电新能源产业发展扶持政策兑现操作细则》《关于加快推进锂电新能源产业发展的实施意见》等鼓励政策文件，打造国家锂电高新技术产业基地，重点打造碳酸锂、锂电池材料、动力及储能锂电池和新能源车四大生产基地。其中明确提出，支持提升锂云母选矿技术，加强对钽铌矿、旭锂矿业等选矿企业的技术指导，逐步规划配套建立相应的锂云母选矿企业；对落户宜春国家锂电新能源高新技术产业化基地的碳酸锂和锂电池主要材料生产企业，优先供应锂云母和电池级碳酸锂，最大限度把当地锂云母资源优势转化为产业优势。技术、政策双重支持下，江西地区锂云母提锂产能已初具规模，在碳酸锂高价刺激下，产量具备加速释放的动力。

（三）公司行业领军，拥有技术+资源+产能+成本优势

年起，公司着眼布局锂电材料产业，构建了从资源、采矿、选矿到碳酸锂深加工的电池级碳酸锂全产业链布局，已经具备成为行业低成本产能典范的潜质。公司技术团队对在碳酸锂行业具备较深的积累，在技术突破、产业化落地方面走在市场前列，通过精细化管理降本增效，利用既有优势扩大产能布局，目前已经成为国内云母提锂的领军者。

1、核心技术，引领行业发展

永兴材料作为云母提锂龙头领军者，引领行业技术发展，掌握了锂云母提锂的核心技术与工艺。具体包括复合盐低温焙烧技术与固氟技术的融合、先成形后隧道窑焙烧的工艺、动力学控制选择性浸出技术、MVR节能蒸发回收利用复合盐等核心技术，并向国家知识产权局申请了《一种利用锂云母制备电池级碳酸锂的方法》《一种新型隧道窑焙烧锂云母用于制备碳酸锂》《一种沉锂浓缩母液冷冻循环回用制备电池级碳酸锂的方法》《一种锂云母焙烧浸出液除氟的方法》等一系列专利。这些技术与工艺将有效帮助公司在提锂过程中控制总物料量，提高锂的收率，并有效减缓设备腐蚀，降低设备维护成本。（报告来源：未来智库）

复合盐低温焙烧+固氟技术：锂云母提锂采用硫酸焙烧法的主要缺点是腐蚀大，浸出杂质多（如铝、钾、氟），除杂困难，经过产线长时间的验证后，硫酸盐焙烧法已成为目前成熟并且主流的云母提锂工艺。以往工艺受制于副产品氢氟酸对设备的腐蚀，公司针对这一点，采用了复合盐低温焙烧+固氟技术，对环境友好，并且低温降低了生产能耗；助剂的使用改善固氟效率，固氟率达99.5%以上，大大减少设备腐蚀。同时，氮氧化物、氟化物的排放降低，更加环保节能，隧道窑工艺设备自动化程度较高，设备运行稳定，需检修次数大幅降低，提高了生产效率。

调整优化燃烧工艺：公司在焙烧过程中，调整优化燃烧工艺，提升了氧化锂收得率，还使用MVR节能蒸发浓缩装置，实现了蒸发浓缩车间自产混合盐的回用。通过对混合盐的循环利用，实现循环生产，不再外购复合盐，辅料成本大幅下降。

动力学控制选择性浸出技术：公司不断优化湿法冶炼碳酸锂环节的动力学控制选择性分离技术，一步法沉锂得到电池级碳酸锂，跳过碳化过程，缩短了工艺流程，促进碳酸锂综合成本进一步下降，电池级产品占比提升。目前，公司采用的电池级高纯度碳酸锂生产工艺达到了成熟水平，拥有较强的技术优势，实现了从锂云母矿中高效、经济提取高纯度的电池级碳酸锂。

2、产能扩张，与景气周期共振

一期1万吨电池级碳酸锂全面达产，产品获下游青睐。公司自年开始布局锂相关业务，年4月公司一期1万吨电池级碳酸锂项目正式开工，年6月试生产，同年7月顺利达产，正式运营。公司电池级碳酸锂产品以稳定的质量、优质的服务获得客户的青睐，已向磷酸铁锂、三元材料、锰酸锂、电解液等使用领域的龙头客户实现批量供货，客户包括厦门厦钨新能源材料股份有限公司、湖南裕能新能源电池材料股份有限公司、深圳市德方纳米科技股份有限公司等，其余部分行业内龙头企业也已经开展样品认证、审厂和长期合作洽谈等工作。

二期2万吨电碳项目明年投产，业绩将跨越式增长。年2月，公司公告将以永兴新能源公司为平台，在已建成并达产的年产1万吨电池级碳酸锂项目的基础上，新建年产2万吨电池级碳酸锂项目及其相关配套的上游万吨/年锂矿石高效选矿与综合利用项目、锂矿资源系列综合价值提升研发项目等，推进公司新能源业务扩张。新增电碳产能分两条各1万吨产线进行建设，继续采用隧道窑焙烧工艺，优化窑炉结构并进一步提升浸出率，建成投产后将形成年产3万吨电池级碳酸锂的生产能力，有利于实现规模效应、进一步降低生产成本、提升盈利能力及市场占有率。目前二期工程进展顺利，计划年一季度和二季度分别投产1万吨产线，我们预计-年，公司碳酸锂产量分别达到1.2、2.5和3万吨，公司新能源板块业绩将迎来跨越式增长！

3、资源加持，尽享涨价红利

布局上游矿山资源，原料自给自足。资源是锂电产业发展的基石，在资源自给率不高的中国，上游的资源保障能力显得更为重要，不仅关系着生产成本的锁定，也决定着企业生产是否可以稳定可持续。永兴材料积极布局上游资源，旗下花桥矿业和花锂矿业分别拥有化山瓷石矿和白水洞高岭土矿，是公司锂云母和碳酸锂生产原材料的主要保障渠道。

公司矿山资源量丰富，满足公司长期发展需求。花桥矿业为公司控股子公司，拥有的化山瓷石矿位于宜丰县花桥乡白市村，矿权面积1.平方公里，累计查明控制的经济资源量矿石量.30万吨，是公司锂云母和碳酸锂生产原材料的主要保障渠道。花锂矿业为公司联营公司，拥有的白水洞高岭土矿位于宜丰县花桥乡山田村，矿权面积0.平方公里，累计查明控制的经济资源量矿石量.74万吨，公司已与花锂矿业签订了《长期合作协议》，也为公司锂电材料业务的长期发展提供了资源保障。并且，宜春当地锂云母矿资源勘察程度并不高，公司主力矿山化山瓷石矿仅勘探了0.38万平方公里，随着勘探工作的进行，勘探面积扩大、加强深部探矿等，未来增储潜力非常大，可以满足公司长期发展需求。

采选冶配套，未来产能翻倍扩张。公司目前配套采矿能力万吨，配套选矿产能万吨/年（永兴新能源万吨+永城锂业50万吨），目前都已经完全满产，满足公司一期1万吨/年碳酸锂对原料需求。公司二期扩建工程正在进行，其中包括采矿扩建：万吨/年锂矿石高效选矿与综合利用项目已完成立项、可研报告编制等工作，环评已公示，二期达产后，采矿总产能达到万吨/年；选矿扩建：配套新建选矿产能万吨/年，达产后实现合计万吨/年选矿产能，公司采选基本匹配，较一期产能实现翻倍扩张。采选扩建工程配套二期2万吨碳酸锂产能，全部达产后，足以支撑3万吨电池级碳酸锂的原料需求。

锁定成本，充分享受锂价上涨带来的收益。锂辉石精矿价格从年初的多美元/吨上涨至目前的美元/吨以上，下游锂盐加工企业采用原材料价格+加工费+利润的定价模式，加工费相对稳定，因此价格上涨带来的利润基本都归到了上游矿山，这与其他金属的产业链利润分配模式较为接近，即上游矿山占据产业链大部分利润，冶炼企业赚取加工费、副产品收益以及产品溢价。在原料紧张导致价格上涨的周期中，原料企业话语权上升，利润显著增厚，拥有矿产资源的锂盐生产企业锁定了原料成本，可以充分享受锂价上涨带来的收益。目前国内可以实现资源自己的锂盐企业仅在少数，采选冶一体化布局凸显了永兴材料的产业链优势，未来将持续增厚公司利润。

4、三管齐下，成本优势突出

永兴材料全行业成本优势突出。从目前生产情况来看，公司碳酸锂生产成本较低，年公司锂盐产品营业成本.80万元，销量.60吨，平均单位成本3.17万元/吨，同为云母提锂企业江特电机年成本为3.35万元/吨。公司从资源、冶炼、综合利用等三个维度建立具有行业领先的成本优势：

（1）采选冶一体化大幅降低综合成本。公司奉行采选冶一体化布局，自有资源降不仅保障了原料供应的稳定，还大大减少了原料市场化采购的成本，对比无自有资源的锂盐企业，具有非常明显的成本优势。据SMM报价，年12月末进口锂精矿价格已经达到美元/吨价格（6%品位，CIF价），按照加工费1.5万元计算，约8吨精矿产1吨碳酸锂，外购锂辉石精矿生产碳酸锂成本已经高达13万元/吨；

而永兴材料因有自有矿山，原料成本主要是矿石采选的成本，露天采矿成本一般在元/吨原矿附近，选矿成本也只有几十元/吨原矿，按照采选成本元/吨（按照高值计，且不考虑副产品收益）、6吨原矿产1吨精矿估算，1吨锂云母精矿成本大约在0元/吨，1吨碳酸锂大约需要19吨锂云母精矿，按照加工费2.2万元计算，折合碳酸锂成本大约4.5万元/吨。外购进口锂辉石矿和自产锂云母矿生产碳酸锂的成本相差了8.5万元/吨，成本优势非常显著。（报告来源：未来智库）

（2）冶炼技术降本，行业领先。公司首创隧道窑焙烧技术，比回转窑工艺节能15%；隧道窑内物料反应时间长，氧化锂的浸出率可以提升5%左右，有效节能，单吨成本较回转窑下降元/吨；目前除永兴之外的云母提锂企业采用的几乎都是回转窑，因此公司冶炼成本领先行业平均。另外，固氟技术固氟率高达99.5%以上，大大减少了设备腐蚀和维护成本。复合盐焙烧中，很大一部分成本来自其中的辅料复合盐，永兴材料在蒸发浓缩阶段通过MVR设备让硫酸钾和硫酸钠析出，实现自产混合盐循环利用，节约了辅料成本。在湿法冶炼碳酸锂过程中，永兴改进沉锂工艺流程，省去碳化环节一步法得到电池级碳酸锂，缩短了工艺流程，节约了从工业级到电池级的提纯碳化成本。

（3）综合利用，打开降本空间。锂云母原矿含钽、铌、锂、铷、铯等多种稀有金属，在选矿阶段，选出锂云母精矿的同时，还可副产出钽铌锡精矿、长石等，对外销售所得可以部分覆盖锂云母的选矿支出，带来成本优势。公司副产品主要有三个来源：一是选矿副产钽铌锡，直接出售；二是选矿副产品长石，作为玻陶原料，宜春地区是中国第二大陶瓷基地，对长石需求量非常大；三是冶炼渣，一期项目产生的冶炼渣用于水泥添加剂以及制砖，不产生费用，也没有收益。

目前产生效益的最主要的部分来自加长石。生产1吨锂云母精矿大约6吨原矿，根据原矿不同可同时副产数吨长石（按5吨估算）。永兴材料副产长石含约25%的石英，石英以长石价格售出，性价比偏低，假设售价在40~70元/吨，则可降低锂云母精矿成本~元/吨，对应碳酸锂成本下降~元/吨；若将石英分离分别出售，则可获得更高副产品收益，对降低碳酸锂综合成本效果较为明显。

降成本，未来具备持续下降潜力。（a）下一步将长石产品中的石英分离，石英价值得以体现，可再降锂云母精矿元/吨，对应单吨碳酸锂成本降幅上万元。公司低品位原矿提取高品位云母项目、原矿中长石、石英分离项目及锂云母提锂副产品建材资源化利用技术研究项目等综合利用相关项目已开始进行，长石、石英分离工艺有望在公司二期采选项目中实现工业化落地，公司成本进一步下降空间打开。（b）目前冶炼渣中铷铯等资源尚未实现提取，随着综合利用技术的进步，铷铯产生额外附加值，公司锂云母精矿采选成本有望剑指0元（副产品收益完全抵扣锂云母精矿的成本），碳酸锂只剩下加工成本。

（c）二期扩产之后，依然保持采、选、冶产能的配套，自有原料带来的一体化成本优势继续保持，维持企业在行业内的比较优势。（d）一期1万吨碳酸锂产能既有回转窑也有隧道窑，经验证隧道窑工艺、成本均优于回转窑，二期项目全采用隧道窑焙烧，单位加工成本或优于一期。（e）二期扩建工程拟投入总额与一期基本接近，但二期产能翻番，这意味着单位产品的折旧摊销等费用将被摊薄。因此，公司未来降本空间打开，具备持续下降潜力。

5、新布局，未来还有新增长极

布局下游电池项目，协同效应凸显。年1月，公司发布公告称，同意控股子公司湖州新能源投资建设超宽温区超长寿命锂离子电池项目。湖州新能源是公司锂电新能源业务从锂盐材料延伸至电池制造的主要平台，拟投资建设2GWh/a超宽温区超长寿命锂离子电池项目，投资总额约为10亿元。一期先行投资建设0.2GWh/a，一期投资额为2.8亿元，建设期12个月，二期建设将在一期项目建成投产进入运营后进行。永兴材料已建成以国内锂资源为依托、成本可控、质量可靠的云母提锂生产线，布局超宽温区超长寿命锂离子电池项目，谋求锂电新能源业务从上游原材料制备跨入下游锂离子电池制造的核心领域，极大地延伸了新能源领域的产业链，实现永兴材料新的跨越式发展。

小投入或换来大产出。公司一期现行建设0.2GWh/a，一期项目投入并不大，成功后再继续投入，放大业务增长点。当下一般锂离子电池的工作温区为-20-55℃，高温电池也仅仅是指在45℃以上但最高一般不超过60℃环境温度下循环性能良好的电池，在更高或者更低温度环境下存在使用效率降低甚至不能使用的情况。得益于电池材料技术的突破，超宽温区超长寿命锂离子电池不仅具有超宽的工作温区（最高上限温度70-90℃，最低下限温度零下50℃），还具有超长的使用寿命（≥15年），下游是纯电动大巴、燃料电池汽车的功率模块、乘用车48V微混系统、工程机械、矿用纯电动自卸汽车、物联网室外节点电源、寒冷地区5G通信基站蓄电、电网调频/电网紧急削峰填谷等。产品不与成熟的乘用车市场竞争，与大厂差别化竞争，竞争压力小，成功几率大，延续了特钢发展的思路。

新的领域，永兴将再次此证明自己。四年前，“云母提锂”项目被市场质疑，如今公司不仅做成了，而且做的很好，产量超、成本低、质量优，并获得了下游龙头企业的认可，更难能可贵是世界首创“隧道窑”焙烧技术，增加了碳酸锂产量提高了锂的收率，永兴依靠自身技术进步推动了行业的整体前行。这次布局下游电池同样市场也有疑问，同4年前公司切入云母提锂时情况相似。公司向来路线稳健、作风踏实、注重创新，以管理层一贯以来的风格，大概率是已具备一定稳定团队、成熟技术以及销售开拓的基础，“永兴特钢”和“云母提锂”成功在前，相信公司会将再次证明自己。

项目进展顺利，年将投产。据公司半年报披露，超宽温区超长寿命锂离子电池项目技术团队组建已基本完成，厂房建设及设备选购有序推进中，实验室已投入运行，并产出了实验室样品。后根据公司11月披露的公告，超宽温区超长寿命电池项目厂房基本建设完毕，进入设备安装阶段，实验室样品已出，目前在大批量的送样阶段。目前看公司紧张顺利，预计年上半年可以实现投产，贡献营收虽然短期占比不高，但如果获得认证，业务将快速发展。

三、不锈钢经营稳健、从未亏损，提供稳定现金流

（一）高端不锈钢产品下游景气

不锈钢产业结构升级。相比全球，我国不锈钢存在结构性产能过剩，低端产品领域竞争较为激烈。从我国不锈钢行业的发展趋势来看，随着钢铁行业“供给侧改革”深化，不锈钢的产能扩张已经受限，行业进入严控产能、优化存量的发展阶段，相对落后的不锈钢产能将逐步退出市场，不锈钢的产能利用率将逐步提升，产能集中度得到提高，产业结构升级，在未来不锈钢需求逐步改善的环境下，高端不锈钢的产量将进一步提升。

消费升级、新应用领域拓展，中国不锈钢消费持续增长。据特钢协会统计的数据，8年以来，我国不锈钢的表观消费量从8年万吨，到年已经达到.79万吨，年复合增长率高达12.5%。未来，中国制造业转型升级，不锈钢的下游传统重要应用领域（如日用制品、建筑、工程机械、家电电子及汽车等领域）内，不锈钢的消费量将继续维持增长，并且产品结构将不断改善，中高端产品的占比有望不断提升。在新领域消费多点开花：工业领域消费——如城市轨道、交通车辆、石油天然气加工运输及城乡基础建设工程，高端制造业——超临界和超（超）临界发电设备、环境恶劣的采油设施、LNG船的建造等；新兴领域——海洋开发、航空航天（军工）、新能源开发（核电）、节能环保等，都是不锈钢新的应用热点。

永兴材料不锈钢产品主要面向油气开采与炼化、电气、机械装备制造领域，占据了公司近80%的营收份额，下游景气度关乎公司产品需求及市场景气程度。年由于新冠疫情，石油需求大大降低。但随着疫情的减缓和供给端有效减产，油价进入上升通道。当下油价已经回到年水平，“三桶油”的的资本支出计划也大幅度回升，根据国家统计局数据，年以来，我国石油和天然气开采固定资产投资完成额、制造业固定资产投资回暖明显。（报告来源：未来智库）

产业政策有利于行业发展。国家出台系列政策，严控新增产能，淘汰落后产能，促进钢铁行业转型升级。行业政策对以普碳钢为代表的钢铁产品发展有一定的限制作用，而特种不锈钢行业作为钢铁行业的细分行业，生产的超（超）临界火电用钢、双相不锈钢等产品属于新材料领域，有节能环保特征，应用领域面向高端装备制造行业，相关产业政策的出台有利于公司所处行业的发展。为提高钢铁工业整体技术水平，国家产业政策将推进结构调整，鼓励特钢企业向集团化、专业化方向发展，鼓励采用以废钢为原料的短流程工艺，鼓励特钢企业发展国内需求的特种钢材。不锈钢除了优异的材料性能外，最大的优点是可以%回收，符合环保、节能、节约资源的国家战略。与此同时，国家政策鼓励扩大不锈钢的应用领域，在部分领域采用不锈钢代替普通碳钢，不仅有利于提升产品质量，也有利于节省资源。

特钢不同于普钢，属政策大力支持行业。我国中高端特钢新材料内有“进口替代”，外有“全球份额提升”，目前我国中高端特钢比例约4%左右，与日本、欧洲等发达国家相差仍较大，我国中高端制造业快速发展，中高端特钢需求有望迎来较快增长，中高端特钢企业估值有望进一步提高，从日本、香港、美国的特钢公司估值来看，多处于15-25倍的较高水平，日本、欧美等特钢快速发展阶段已经过去，而我国中高端特钢还处于成长期，应当享有一定的估值溢价，公司不断优化产品结构，提高高端特钢占比，贡献稳定增长。

（二）不锈钢棒线材龙头，行业深耕二十一载

不锈钢长材龙头企业，深耕行业二十一载。自年成立至今，公司深耕行业二十余年，已发展成为中国不锈钢棒线材龙头企业，不锈钢棒线材国内市场占有率连续10年位居前三，双相不锈钢棒线材产量居全国第一位，有多个品种产品出口国外，公司目前已经具备35万吨短流程炼钢产能、25万吨棒线材产能以及3万吨快锻线产能。

“大行业小龙头”行业格局，市场竞争风险不高。不锈钢棒线材产量占比较小，在这相对小众的领域，棒线材的供给格局呈现典型的头部聚集特征。其中不锈钢长材行业前4名（青山集团、永兴材料、福建吴航、东北特钢）的合计产量占行业总产量达70%以上，竞争格局相对明确，形成恶性竞争的可能性较小。公司生产的不锈钢棒线材产品主要针对中高端市场，对生产企业的资金实力、研发实力、销售能力的要求高，行业进入门槛较高，公司的市场竞争风险不高。

产品种类丰富，规格品种齐全。公司的主要产品为不锈钢棒材和不锈钢线材，公司重点生产“专、精、特、新”产品，经过多年不断研发创新，公司目前已拥有十一大类多个品种。公司不锈钢棒材有三大类，包括高压锅炉用不锈钢棒材、双相不锈钢棒材以及奥氏体不锈钢棒材，主要被加工成无缝钢管应用于火力发电、LNG液化天然气、化学品、海洋工业、精细化工、核电、医药食品、船舶制造等高端工业领域。不锈钢线材有四大类产品，包括切削用不锈钢线材、焊接用不锈钢线材、冷镦用不锈钢线材、拉丝用不锈钢线材，主要被加工成钢丝、丝网、弹簧、标准件、焊材、杆类、轴类等产品。此外，公司还为客户提供个性化、小批量定制服务，从而进一步拓宽下游市场空间。

（三）三重壁垒护航，竞争格局稳定利好头部公司

三重壁垒构筑行业护城河，竞争格局稳定利好头部公司。不锈钢行业属于资金技术密集型产业，行业壁垒主要有三个方面：

（1）政策壁垒。钢铁行业目前属于国家重点调控对象，对产能过剩、技术水平落后环境污染严重的项目新建、扩建、改造有严格限制，形成了行业进入壁垒和产能扩大壁垒；

（2）技术壁垒。不锈钢及特殊合金生产由于冶炼和轧制的特殊性，技术要求高于一般普碳钢企业，生产、研制高质量高附加值不锈钢产品不仅需要资金与人员投入，更需要生产经验的积累，技术积累以及由技术带来的装备优势将对潜在进入者形成壁垒；

（3）认证壁垒。不锈钢及特殊合金棒线材主要应用于装备制造领域的关键部位，由于应用领域的特殊性，终端用户对采购产品的材质、性能和质量稳定性有很高的要求，需要通过对供应商认证的形式确保产品质量的可靠和稳定，合格供应商一旦确定，新的供应商短期内较难进入，从而在一定程度上形成了供应商认证壁垒。

投资建设年产2万吨汽车高压共轨、气阀等银亮棒项目。进一步优化特钢新材料产品结构，延伸特钢产品链条，提高产品附加值，扩大产品在交通装备制造领域的应用，年10月公司公告称，以自有资金投资建设年产2万吨汽车高压共轨、气阀等银亮棒项目，旨在通过自建银亮棒精加工工序，满足汽车发动机的高压共轨零部件及气阀特种材料需求，提升高附加值特钢产品品类的占比，持续巩固公司不锈钢棒线材产品在市场的领先优势。项目总投资额1.8亿元。

国家政策支持，产品符合产业结构升级方向。公司采用以废钢为原料的短流程工艺生产不锈钢棒线材及特殊合金材料，包括国家急需的耐热、耐冷、耐腐蚀性能的双相不锈钢、电站锅炉用不锈钢棒材和焊接、切削用不锈钢线材等产品的研发和生产，符合国家产业政策的鼓励方向。同时，公司坚持高端制造路线，重点生产“专、精、特、新”产品，不断根据终端需求、行业前沿趋势推进产品的转型升级，以满足国内高端制造领域的市场需求，符合国家产业结构升级的方向。

（四）贡献稳定现金流，抗周期波动能力强

高端产品议价能力较强，毛利润保持较高水平。国内高端长材产品缺口较大，主要依赖进口，不锈钢高端产品对于技术和生产工艺要求较高，国内仅少量企业能生产此类产品，因此生产此类产品的企业拥有较强的议价能力，可获得较高的利润。以双相不锈钢管坯、不锈钢高压锅炉管坯和焊接用不锈钢线材为代表的高端不锈钢长材的毛利率一直保持较高水平。

毛利率稳定可持续。公司特钢新材料业务盈利能力稳定，年起不锈钢产品毛利率保持在10%以上的水平，受益于行业供需环境良好、公司产品附加值高、下游行业分散、成本控制能力突出等多方面因素，长期来看，公司的毛利率水平可持续。公司主要原材料为不锈废钢、镍合金和铬铁合金等，占公司生产成本的90%左右，其中主要以废钢为主，其他合金只是调节成分，成本敏感性更多来自于废钢。今年废钢价格持续上涨，公司毛利率略有承压。

贡献稳定现金流，有利于企业抵御周期波动，周期底部获得扩张良机。公司特钢业务经营非常稳定，上市以来从未亏损，并且每年贡献2亿元以上的净利润，净利润保持近十年CAGR5%以上的增长，是公司的现金奶牛，也是公司未来业务发展的基石。锂价具有一定的周期波动，年的锂价大跌导致澳洲很多矿山因成本不支、现金流枯竭而停产，公司成本处于行业较低水平，在周期底部先亏同行再亏公司，公司安全垫比较厚。加上公司特钢业务稳定的现金流能力，完全可以保证公司抵御锂价周期的波动，安然度过周期底部；并可凭借手中的充裕现金积极布局收购优质资产，扩大锂板块优势，静待上行周期归来。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

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